“Aqui não é cassino”: A filosofia que guiou a DGF por 25 anos de venture capital

Sidney Chameh, fundador da DGF | Foto: Divulgação A história da DGF se mistura com a própria história do venture capital no Brasil. Fundada em junho de 2001, a gestora chega ao seu 25º ano com oito fundos, um histórico de 63 investidas e 40 saídas, além de retornos médios acima do CDI e do Ibovespa. Para o fundador Sidney Chameh, o segredo para ter sobrevivido até agora – e mantido sua carteira de investidores ao longo do tempo – é justamente esse: o retorno. “Aqui não é cassino, temos um processo muito disciplinado de investimentos”, diz ele, em entrevista ao Startups. Ironicamente, a DGF nasceu de uma falta de crença no venture capital no Brasil. Sidney era analista de investimentos em um banco e voltou do mestrado no Canadá, em 1996, convicto de que o modelo de VC poderia funcionar no país. O banco chegou a captar dois fundos com estrutura de venture capital, mas o dono da instituição desprezava a ideia. “O Brasil não é país para isso”, dizia. Sidney convenceu o banco a deixá-lo cuidar dos fundos sem remuneração extra e fez seis investimentos bem sucedidos. Entre eles, na Logocenter – que em 2005 viria a se fundir com a Microsiga e originar a TOTVS. Quando o Banco Interamericano de Desenvolvimento (BID) ofereceu um fundo de US$ 10 milhões ao banco, o dono recusou novamente. Foi então que o executivo do BID pediu a Sidney que indicasse alguém com perfil similar ao dele para tocar o projeto. “Estiquei a mão para ele”, conta o fundador. O americano não entendeu a piada, mas aceitou a proposta: Sidney deixou o banco, fundou o DGF com a esposa como primeira sócia – ela é advogada e precisava assinar o contrato social –, e captou o restante do fundo junto a investidores externos, incluindo ex-colegas de trabalho. Os dois primeiros fundos da DGF, ambos ancorados pelo BID, tinham foco em tecnologia da informação, área onde a gestora já havia provado ter bom olho. A escolha foi deliberada: tudo o que investiram em tech ia bem; o que saía desse trilho, nem tanto. Essa lição moldaria a estratégia da casa para os próximos 20 anos. O terceiro fundo, idealizado em 2008 mas lançado apenas em 2011, trouxe uma inovação importante: uma estrutura ancorada pela Finep que oferecia garantia de 80% do capital nominal para pessoas físicas em caso de perda total. Na prática, é como se a Finep funcionasse quase como um Fundo Garantidor de Créditos (FGC) para os investidores do fundo. Com isso, a DGF atraiu cerca de 110 CPFs. No upside, a Finep cedia o retorno extra para esses investidores. O resultado foi um dos melhores da história da gestora: sete investimentos, nenhuma perda. O grande destaque desse fundo foi a Resultados Digitais (hoje RD Station). Quando a DGF entrou, em 2013, a empresa faturava R$ 300 mil por ano. Quando saiu, em 2021, a companhia ia faturar R$ 200 milhões. A venda, intermediada pelo Morgan Stanley em meio a uma disputa entre TOTVS e Locaweb, rendeu R$ 2 bilhões em valor de equity. No fim, a TOTVS ganhou a briga e os investidores ganharam 35 vezes o capital alocado. O Fundo 4, captado em 2014, foi o contraponto. Com o BNDES e fundos de pensão como investidores, o plano era fazer de 10 a 12 investimentos. Mas o governo Dilma impôs uma trava informal sobre aplicações de capital de risco pelas estatais e instituições públicas. “A gente levava um quilo de ouro em pó por R$ 1 e eles falavam que não podiam comprar porque tinha muito risco”, ironiza o fundador. O fundo, que deveria ter feito dez negócios, fez apenas três. O retorno ficou em 1,1x o capital investido – muito abaixo da média histórica da DGF, de 5x. A experiência foi traumática, mas que era preciso estar fora dos comitês de investimento. A partir do Fundo 6, lançado em 2018 com estrutura offshore, as decisões voltaram a ser exclusivamente dos sócios da DGF. Os fundos 6, 7 e 8 replicaram o modelo consagrado no Fundo 3: apenas empresas de software B2B, early stage, com cheques entre US$ 1,5 milhão e US$ 3 milhões – podendo chegar a US$ 6 ou US$ 8 milhões nos “grandes vencedores”. Retornos acima da média Recentemente, a gestora divulgou um estudo realizado em parceria com a professora Andréa Minardi, do Insper, com base nos dados auditados da DGF. Segundo o levantamento, enquanto o mercado de VC em tech no Brasil registra retorno zero em 40% dos casos, a DGF chega a apenas 14%. No topo da tabela, 44% dos investimentos da gestora retornaram mais de 2,5 vezes o capital, contra 29% do mercado na mesma faixa. Nos casos de maior sucesso, o retorno líquido chegou a 5,8 vezes o valor captado, ante 2,5 vezes do mercado, com TIR líquida de 26,5% ao ano ao longo de 25 anos. Pelo método Private Market Equivalent, os fundos da DGF renderam, em média, o dobro do CDI e do Ibovespa no período. Para Sidney, o segredo está em deixar de lado os hypes e focar na qualidade das empresas. No fundo, segundo ele, avaliar uma startup não é tão diferente assim de avaliar uma Vale ou uma Petrobras. “Apenas ‘ouvi dizer que esse negócio vai dar bom’ não é suficiente. A nossa atitude sempre é muito racional. A gente vibra com a empresa, tem paixão pela empresa, porém tem racionalidade”, diz. Entre os fatores que ele julga fundamentais para o desempenho dos fundos de DGF ao longo dos anos estão “boas pessoas, análise disciplinada, monitoramento próximo e racionalidade na hora de vender”. A receita tem dado certo e feito com que, mesmo em épocas desafiadoras para a captação dos fundos de venture capital, a gestora tenha conseguido levantar novos veículos de investimento. No Fundo 8, captado no final de 2024 e início de 2025, 80% dos investidores já faziam parte da base da DGF. E 25% do total são ex-empreendedores que receberam aporte da gestora, venderam suas empresas e decidiram reinvestir com quem os ajudou a crescer. “É um atestado de que a gente não pisou no calo de ninguém”, comemora Sidney. A importância de alinhar expectativas Apesar de admitir a importância da taxa de juros nas captações para o venture capital, Sidney acredita que o que mais atrapalha é a “gestão não adequada”. Ele cita dados da NVCA (associação norte-americana de venture capital), que mostram que o segundo e o terceiro fundo são decisivos: quem não consegue passar dessa fase não chega em terra firme. A partir do terceiro ou quarto fundos, segundo ele, uma gestora precisa viver de taxa de sucesso, não de taxa de administração. “A captação fica mais difícil quando você não entrega e ainda pensa em fundos maiores”, pondera. Um dos problemas, para o fundador da DGF, são as marcações excessivamente otimistas. Por exemplo, a gestora investe 10 em uma empresa, declara que ela vale 50, e, na hora da venda, a empresa vai a 20. “Vira um exercício de ilusão. Dura por algum tempo, mas não dura para sempre. Em algum momento, a captação seguinte não vem”, observa. “Nós nunca fizemos isso. Nossa diferença nunca foi superior a 10%. Ou seja, a gente marcava na realidade”. Passado e futuro Sidney Chameh começou a carreira como analista de investimentos, cobrindo empresas abertas. No seu último emprego em banco, chegou a pilotar 14 analistas e cobrir 91% do Ibovespa. Mas havia uma frustração crescente. “Você só mandava vender ou comprar, e era só isso, não tinha influência nenhuma na forma como a empresa atuava”. O contato com o venture capital, durante o mestrado em Montreal, foi a revelação que faltava. Ali, os fundos entravam em empresas ainda pequenas e podiam influenciar a gestão de verdade: “Vai por aqui, vira, vai por ali”. Era exatamente o que ele queria fazer. Ao fundar a DGF, Sidney também ajudou a construir a estrutura institucional de um setor que praticamente não existia. Em 2000, foi um dos fundadores da ABVCAP, a Associação Brasileira de Private Equity e Venture Capital, que nasceu como Associação Brasileira de Capital de Risco. Em 2002, também foi um dos fundadores do Centro de Estudos em Private Equity da FGV, ao lado do professor Cláudio Furtado. Com 25 anos de atuação, a DGF não planeja grandes mudanças de rota. O fundador reconhece que não estará à frente da firma por mais 25 anos, mas diz que o processo e os valores estão incorporados às novas gerações. Há profissionais no time com menos anos de vida do que a empresa tem de existência, e todos, segundo Sidney, falam a mesma língua. “Padrões de ética, retidão, resiliência – isso é inegociável.” O post “Aqui não é cassino”: A filosofia que guiou a DGF por 25 anos de venture capital apareceu primeiro em Startups.